业绩回顾

(资料图)

2022 年业绩略微低于我们预期

公司公布2022 年业绩：收入163.62 亿元，同比+9.5%；归母净利润14.88亿元，同比+45.5%；扣非后归母净利润15.15 亿元，同比+67.0%。疫情影响，业绩略低于我们预期。分季度看，1Q-4Q 分别实现收入34.01/38.00/48.86/42.76 亿元，分别同比+27.9%/+12.0%/+22.0%/-10.8%；分别实现归母净利润2.23/2.55/5.43/4.67 亿元，分别同增33.7%/50.4%/63.9%/33.6%。

公司公布1Q23 业绩，收入同比-14.4%至29.12 亿元，归母净利润同比-18.5%至1.81 亿元。

发展趋势

消费电子包装表现亮眼。公司2022 年收入同比增长，分产品看，1）消费电子包装：2022 年收入同比增长17.1%至110.1 亿元，需求承压下仍实现较快增长，主要得益于份额的持续提升。2）烟标、酒包：2022 年收入分别同比-3.4%/-8.3%至8.5/12.2 亿元，疫情影响下游需求。3）环保包装：

2022 年收入同比增长62.3%至11.2 亿元，行业持续快速扩容。1Q23 收入同比-14.4%，增长有所放缓。

盈利能力持续改善。公司2022 年毛利率同比提升2.2ppt 至23.7%，其中4Q22 毛利率同比提升5.2ppt 至26.4%，主要得益于原材料价格回落及公司智能化推进。受毛利率提升、汇率变动、公司降本增效影响，公司2022年归母净利率同比提升2.2ppt 至9.1%。1Q23 毛利率、归母净利率分别同比+2.9/-0.3ppt 至23.7%/6.2%。

关注需求情况，看好公司市占率及盈利能力提升趋势。2022 年疫情导致烟标、酒包下游需求疲软，公司相关业务收入增速明显放缓，我们预计2023年随着消费复苏及烟酒包市场化的推进，裕同烟标及酒包业务有望逐步恢复。消费电子包装方面，尽管下游需求相对疲软，但裕同通过持续的客户深耕及新拓，实现市占率的稳定提升。此外，我们预计2023 年上游包装纸价格上行空间较小，裕同环保包装、酒包、烟标业务占比提升推动业务结构改善，叠加生产智能化降低人工及制造成本，公司盈利能力有望稳步提升。

盈利预测与估值

考虑下游需求变化，分别下调2023/2024 年收入12%/11%至183.95/213.88 亿元，分别下调EPS 10%/7%至1.87/2.29 元。当前股价对应2023/2024 年分别14/11 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价16%至35.00 元，对应2023/2024 年分别19/15 倍P/E，较当前股价有36%的上行空间。

风险

需求恢复不及预期；原材料价格大幅波动。

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